近日，CATL（300750）披露2019年半年度報告，報告期內實現營收202.64億元，同比上升116.5%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為21.02億元，同比上升130.79%。實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益后的凈利潤18.19億元，同比上升160.82%；經營活動出現的現金流量凈額為72.76億元，同比上升560.69%，大幅上升原因是新能源汽車行業快速發展，公司產品銷售回款情況良好；現金及現金等價物凈新增額為56億元，上升原因為經營活動現金凈流入新增、投資活動現金凈流出減少。

毛利率下降

CATL是全球領先的動力鋰電池系統供應商，從其成立到估值1300多億，僅用了6年，在動力鋰電池領域是名副其實的"獨角獸"公司。

CATL是一家專注于新能源公司動力鋰電池系統、儲能系統的研發、生產和銷售的公司，其在電池材料、電池系統、電池回收等產業鏈關鍵領域擁有核心技術優勢及可持續研發能力，所以其主營業務重要分為3塊，分別是動力鋰電池系統、儲能系統以及鋰離子電池材料，對應錄得營收分別是168.92億元、2.4億元和23.09億元，分別同比上升135.01%、369.55%以及32.14%。

按其主營分類來看，動力鋰電池系統包括電芯、模組和電池包，其銷售構成公司重要收入來源。根據中汽研合格證數據和保監會交強險數據統計，2019年上半年我國新能源汽車產銷分別完成60.9萬輛和60.1萬輛，同比上升60.1%和85.6%，新能源汽車銷量大增帶動電池裝機量上漲；根據中汽研合格證數據，2019年上半年動力鋰電池裝機總量為30.0GWh，同比上升近93.6%，其中CATL裝機電量為13.8GWh，占比達到了46%，接近一半。

儲能系統方面銷售收入為2.4億元，較上年同期上升369.55%。CATL方面稱，公司加強研發投入和市場推廣，拓展和產業鏈上下游公司合資合作，持續增強在儲能領域的技術和市場儲備，儲能市場布局及推廣開始取得成效。

鋰離子電池材料銷售收入為23.09億元，較去年同期上升32.14%。CATL稱"鋰離子電池材料銷售收入快速上升重要受益于市場需求旺盛及公司新建產量投產。報告期內，公司進一步加大在鋰離子電池材料回收及生產領域的布局，通過控股子公司投資建設正極材料產業園、和格林美（002340）和青山集團等公司合作在印尼設立濕法鎳冶煉廠"。

不過在營收持續大幅上升的情況下，其毛利率卻呈現逐年下降趨勢。

自上市以來披露的數據顯示，2015年至2018年度及2019年上半年毛利率分別為38.64%、43.70%、36.29%、32.79%以及29.79%，除2016年外，整體毛利率明顯呈現下降趨勢。

當然，毛利率下降并不是CATL自身的問題，而是整個行業的整體下降。選取另一行業巨頭國軒高科（002074）的財務數據進行比較發現，其2015年至2019年上半年度的毛利率分別為47.06%、47.68%、36.79%、33.71%以及29.51%，同樣面對著毛利率逐年下降的趨勢。

有關毛利率下降，在《有關對證券交易所2018年年報問詢函回復的通告》中，國軒高科稱"受動力鋰電池行業產量快速擴張、行業競爭激烈以及新能源汽車補貼政策調整的影響，公司動力鋰電池產品單價下降，導致公司毛利率下降"。

顯然CATL雖貴為行業龍頭，但隨著動力鋰電池行業繼續快速擴張、行業競爭加劇以及新能源公司補貼退坡逐步向上游傳導，CATL的毛利率將進一步承壓。

行業凜冬將至

而行業中的種種跡象表明，凜冽的暴風雪正在醞釀，凜冬將至。

首先是行業的下游客戶端，2019年三月二十六日，財政部、工信部等部門聯合公布了《有關進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》，降低新能源汽車的補貼金額，由于考慮到主機廠壓力，所以設置了補貼過渡期，宣布截至六月二十五日之前，新補貼政策并不實行。

受此影響，短時間反而刺激了消費者加速購買新能源車，所以今年上半年新能源車銷量大漲，2019年上半年我國新能源汽車銷量為60.1萬輛，同比上升85.6%，進而帶動電池裝機量上漲，CATL上半年動力鋰電池營收因此受益，同比上升135.01%。

但補貼期一過，新能源車立馬轉冷。我國汽車工業協會日前公布的七月汽車工業經濟運行數據顯示，受補貼退坡影響，2019年七月，新能源汽車產銷分別完成8.4萬輛、8萬輛，同比分別下降6.9%和4.7%，這是國內新能源汽車產銷首次出現負上升。

其次是CATL所處的行業本身，隨著國內廠商失去政策保護和價格補貼優勢后，外資開始加速在我國的投資設廠。

六月二十四日，工信部宣布自六月二十一日起廢止《汽車動力蓄電池行業規范條件》，符合規范條件公司目錄同時廢止，這意味著動力鋰電池市場將對外資全面放開。

2019新年前夕，有外媒報道稱，曾經的全球動力鋰電池霸主松下已斥資數億美元在我國大連廠新建兩條生產線，據了解，該廠目前整體產量接近5GWh，擴產后，年產量將接近9GWh。

五月十五日，SK宣布將投資約33.5億元在我國建設第二座動力鋰電池廠，而早在去年八月，SK還曾在江蘇省常州市斥資24.4億元，投建鋰離子電池隔膜(LiBS)和陶瓷涂層隔膜(CCS)生產廠。這座占地近15萬平方米的廠，擁有4條鋰離子電池隔膜生產線和3條陶瓷涂層隔膜生產線，預計將于2020年第三季度投產。

LG化學于去年七月宣布投資20億美元在南京建設年產量為32GWh的動力鋰電池廠，預計將于今年十月開始量產，2023年全面達到規劃產量。

外資的進入，必然會加劇行業的競爭，改變現有的格局，尤其是外企還擁有優于國內的制造能力和管理水平。

"中日韓動力鋰電池之間的差距不在研發方面，我們的化學體系甚至使用的材料都是相同的，但制造出來的電池合格率和一致性相差很大，其原因在于我們的制造能力和管理水平，和松下、三星SDI、LG相比，我國公司還存在明顯差距。"國家科技成果轉化基金新能源汽車創業投資子基金合伙人兼總裁方建華在接受相關媒體采訪時表示，外資公司打入我國市場將會對本土電池公司帶來沖擊。"未來，對外資電池公司的政策也一定會放開，這將加快二三線電池公司出局。"

紛紛和下游車企聯盟

面對凜冬，在遠古時期古人類就已經了解抱團取暖，而早早憑借圈地式的聯盟合作飛速發展的CATL，更是深諳此道。

從其利潤表中的少數股東損益就能明顯看出，2015年至2018年及2019年上半年的少數股東損益分別為0.2億元、0.67億元、3.16億元、3.49億元以及2.44億元，占凈利潤的比重分別為2.10%、2.16%、7.37%、9.34%、10.40%，和此同時，營收也是飛速上升，從2015年度57.03億元上升到2018年度296.11億元，年復合上升率高達73.16%，動力鋰電池的市場份額也是從2017年開始超越比亞迪（002594）成為第一的龍頭公司，并逐漸擴大優勢，今年上半年動力鋰電池市占率更是達到46%。

面對凜冬，行業內的公司同樣開始紛紛和下游整車廠商聯盟。

據相關媒體報道：2019年七月，比亞迪和豐田簽訂合約，共同開發轎車和低底盤SUV的純電動汽車型，以及上述產品等所需的動力鋰電池；2019年八月，比亞迪和奧迪正在進行談判，奧迪希望將比亞迪納入其電池供應商。

2019年二月，國軒高科和博世簽訂采購框架協議，為博世供應鋰離子電池、模組和電池包(零件、產品)等；2019年五月，國軒高科和印度塔塔汽車簽署《合資協議》，擬在印度設立合資公司，進行包括電池模組和電池組的設計、開發、驗證和制造，以及電池管理系統；2019年八月，國軒高科和大眾探索在我國的潛在合作機會。

2018年三月，億緯鋰能（300014）被確定為現代起亞電芯供應商，未來六年的訂單預計需求達13.48GWh；2018年八月，億緯鋰能和戴姆勒簽訂《供貨合同》，在合同簽署生效之日起至2027年十二月三十一日期間，向戴姆勒供應零部件的供應。

……

在凜冬來臨之前，憑借和客戶利益共享跑馬圈地拿下近一半市場份額的CATL，面對同樣開始和車企聯盟的競爭對手，以及來勢洶洶的外資同行，究竟是其高光的巔峰，還是其一統江湖的開始，時間會給出答案。

一半是海水一半是火焰

值得注意的是，CATL的收入持續保持上升的同時，存貨的周轉天數卻在上升，并且存貨的減值一直呈現擴大的趨勢。

2019年上半年營收202.6億元，同比上升116.5%，但是報表存貨也從2018年報的70.76億元，上升到96.24億元，占總資產的比重也從9.58%上升到10.71%；存貨周轉天數同樣在上升，2016年至2018年度及2019年上半年存貨周轉天數分別為51.60天、67.50天、94.91天以及105.64天。

存貨的減值情況更能說明問題，今年上半年存貨跌價準備余額為8.9億元，去年末7.65億元，本期計提4.08億元，轉回或轉銷2.84億元。存貨中減值最大的是庫存商品，去年末減值準備3.18億元，本年中報顯示5.2億元，新增63.66%。

存貨和收入的反向變動，尚可解釋為銷售量的快速上升依然比不過產量的快速擴張，而受動力鋰電池行業產量快速擴張、行業競爭激烈以及新能源汽車補貼政策調整的影響，動力鋰電池產品單價下降導致存貨減值。

但CATL賬面高速上升的預收賬款，卻又讓人難以理解。

2017年CATL報表顯示的預收款項僅為2.03億元，2018年突增到49.94億元，同比上升24.58倍，2019年上半年繼續上升到75.35億元。總所周知，持續上升的預收賬款意味著產品的供不應求，目前的生產量難于滿足訂單量。

一邊是存貨庫存的持續上升、減值壓力增大，另一邊卻是訂單旺盛，供不應求，這樣堪稱一半是海水，一半是火焰的場景，確實是真實出現在CATL的財報上。

就此現象向會計師事務所的相關專業人士咨詢表示，存貨的減值表示存貨的可變現凈值低于成本，一般多見于滯銷或者保質期短的產品，而公司雖然產品毛利在下降，但依然有較高毛利率，一般不存在減值的可能，假如存貨確實減值在持續計提，有幾種可能：一是庫存有相當一部分是以前年度生產的積壓庫存，目前可變現凈值在不斷下降，雖然目前訂單供不應求，但市場要都是新的產品，故舊庫存如不盡快處置還會繼續減值；二是一種財務手段，在業績好的年份計提減值，這樣可以在出售時減少營業成本，提高毛利率，同時預收的大幅上升有可能是暫緩確認收入，所以導致存貨高企，無法結轉成本，起到調節報表的用途。(新浪財經上市公司研究院逆舟)